一、综述：22年建材行业迎“至暗时刻”，23Q1弱复苏

截至本周，建材行业各上市公司 2022 年报及 2023 年一季报均已发布，我们选取 53 家 建材行业主要上市公司（其中水泥行业 12 家、玻璃行业 12 家、玻纤行业 6 家、消费建 材行业 23 家）作为代表，以此分析建材板块及各细分领域 2022 年及 23Q1 的经营情况。

(资料图片仅供参考)

2022 年建材行业迎“至暗时刻”，23Q1 需求略有回暖。整体来看，我们选取的样本企 业 2022 年共实现营收 7702 亿，同比-12%，实现归母净利润 545 亿，同比下滑 45%，二 者增速均为近九年来最低水平；此外经营性现金流净额同样大幅下降 44%至 758 亿，毛 利率和归母净利率延续了自 2019 年以来的下降趋势，分别-6.0pct/4.2pct 至 20.8%/7.1%。 随着国内扩内需政策和稳增长措施效果逐步显现，2023 年以来建材行业需求有所回暖， 2023 年第一季度样本企业整体营收同比实现正增长，经营性现金流净额较去年同期也有 所增长；但受限于行业复苏偏弱且大部分企业成本仍位于高位，样本企业归母净利润仍 同比大幅下滑 62%，毛利率/归母净利率分别为 23.6%/3.2%，分别同比-3.5pct/-5.2pct。

分板块来看，2022 年板块利润普遍下滑，仅有玻纤实现同比正增长。22 年水泥/玻璃/玻 纤/消费建材板块营收增速分别为-17.6%/14.8%/5.5%/-7.7%，业绩增速分别为-55.6%/- 35.5%/8.2%/-41.9%，除玻纤外其余板块业绩均大幅下滑。玻璃板块增收不增利的现象表 现较为明显，主要系光伏玻璃需求向好，但行业产能扩张较多致使价格承压。

23Q1 消费建材业绩修复明显，玻璃行业拐点出现。23Q1 水泥/玻璃/玻纤/消费建材板块 营收增速分别为-0.9%/26.7%/-19.1%/4.1%，业绩增速分别-87.4%/-36.6%/-49.6%/49.5%。 消费建材营收增速转正，而业绩同比大幅改善；我们认为主要系原材料及能源成本开始 下降（毛利率、净利率均同比回升）以及行业供给出清，集中度提升所致（板块整体收 入增速快于地产新开工/施工面积增速）。此外，玻璃板块单季归母净利润实现环比提升， 行业拐点已现， 3 月以来库存持续去化，Q2 毛利净利有望环比继续修复。

二、水泥：需求收缩，原材料上涨，业绩下滑水泥板块

2022 年收入与业绩转冷, 23Q1 板块业绩仍然承压。我们选取的 12 家上市公司 合计实现营业收入4970亿元，同比-17.6%；实现归母净利润 291 亿元，同比-55.6%。 2023 年第一季度水泥板块上市公司合计实现营业收入998.01亿元，同比-0.91%；实现 归母净利润 9.2亿元，同比-87.42%。盈利能力方面，行业 2023 年第一季度毛利率为 12.94%，净利率为0.92%，分别同比-10.46pct/-6.48pct。根据数字水泥网数据，截至 23 年 4 月末，全国水泥均价同比下降14.7%，水泥库容比同比提升 4pct。水泥行业整体承 压，主要系下游地产下行影响，需求收缩，库存居于高位，价格下降，且能源价格上涨 进一步压缩利润空间。

盈利或触底，静待行业供需修复。23Q1 地产新开工仍偏弱叠加成本维持高位，行业内 大部分企业出现亏损，4 月以来由于雨水天气扰动叠加行业第一轮错峰生产结束，水泥 价格仍然承压。但展望全年来看，需求侧基建投资有望发力支撑水泥需求边际修复，在 地产需求回暖的趋势下，地产新开工也有望逐步收窄降幅；供给侧行业已形成偏悲观的 一致预期，错峰生产等约束机制有望进一步强化，供需修复有望带动行业盈利水平改善。 展望二季度，随着地产销售数据逐渐好转，基建增速稳健增长，下游地产市场有望企稳 回升，水泥供需关系有望得到改善。

从各企业情况来看，23Q1 共 7 家水泥企业营收同比下滑，万年青下滑最快为-28.6%； 青松建化营收增速较快，同比+21.3%（考虑到海螺水泥营收增速主要系贸易业务贡献）； 12 家企业中 4 家企业亏损，西部建设业绩下滑最大为-285.45%。盈利能力方面，水泥行 业平均毛利率 12.94%、净利率 0.92%，分别同比下滑 8.67pct/6.35pct，主要系水泥销售 价格下降及原材料成本上涨影响，其中，上峰水泥的毛利率最高，达 26.35%；塔牌集 团归母净利率最高，达 17.7%。

现金流方面，2022 年 1 家企业现金流较上年同比多流入，其中金隅集团较上年同比多流 入 2.31 亿元；11 家企业同比少流入，其中海螺水泥同比少流入 242.51 亿元；第一季度 8 家企业现金流较上年同比多流入，其中天山股份较上年同比多流入 30.98 亿元；4 家企 业同比少流入，其中上峰水泥同比少流入 3.05 亿元；应收账款周转率方面，1 家企业应 收账款周转率同比增长，其中冀东水泥应收账款周转率同比增长为 1.12pct；11 家企业 应收账款周转率同比下降，其中海螺水泥应收账款周转率同比下降最快为 60.84%。

三、玻璃：盈利筑底，拐点初现

2022 年玻璃板块业绩大幅下滑，23Q1 拐点初现。2022 年全年，12 家玻璃板块上市公司 营收和归母净利润分别同比+14.75%/-35.48%；分别实现毛利率/归母净利率 19.8%/9.0%。 2023 年一季度来看，样本公司合计实现营业收入 212.08 亿元，同比+26.65%；实现归母 净利润 12.19 亿元，同比-36.58%，环比+12.1%；单季归母净利润实现环比提升，行业 拐点已现。盈利能力方面，行业 2023 年一季度毛利率为 15.83%，净利率水平为 5.75%， 分别同比-6.92pct/-5.73pct。

预期浮法玻璃全年需求有支撑，成本下降贡献业绩弹性。2023 年一季度浮法玻璃行业 延续 2022 年的弱势行情，盈利能力继续下降，主要系下游房地产下行及上游原材料价 格上涨影响，但后续有望持续改善。行业层面，统计局数据显示 23Q1 房屋竣工面积同 比去年增长 14.7%，我们认为地产竣工数据好转有望对浮法玻璃需求形成支撑；截至 4 月 20 日，全国生产企业浮法玻璃库存连续七周实现降库，库存自高点已累计下降 37%， 库存持续下降将使得玻璃价格具备弹性；成本端我们判断纯碱价格有望下降，将进一步 带来业绩弹性。

2022 年全年来看，收入与业绩方面，浮法玻璃行业 3 家企业营收实现同比增长，南玻 A 增速最快为 11.52%；3 家企业同比下滑，三峡新材下滑最快为-39.24%。1 家企业业绩实 现同比增长，南玻 A 归母净利润同比增长 33.21%；5 家企业同比下滑，三峡新材归母净 利润由正转负，22 年亏损 2.94 亿元。光伏玻璃行业 4 家企业营收均实现同比增长，福 莱特增速最快为 77.44%。3 家企业业绩实现同比增长，亚玛顿归母净利润同比增长 54.81%；1 家企业同比下滑，安彩高科归母净利润同比下滑 63.06%。盈利能力方面，玻 璃行业平均毛利率 19.82%、净利率 8.96%，分别同比下滑 14.11pct、6.98pct。其中，浮 法玻璃行业南玻 A 的盈利水平最高，毛利率和净利率分别实现 27.58%和 13.40%，光伏 玻璃行业福莱特的盈利水平最高，毛利率和净利率分别实现 22.07%和 13.73%。

2023 年一季度来看，收入与业绩方面，浮法玻璃行业 3 家企业营收实现同比增长，南 玻 A 增速最快为 46.13%；3 家企业同比下滑，耀皮玻璃下滑最快为-4.83%。2 家企业业 绩实现同比增长，北玻股份归母净利润同比增长 105.15%；4 家企业同比下滑，三峡新 材归母净利润由正转负，23 年一季度亏损 0.80 亿元。光伏玻璃行业 4 家企业营收均实 现同比增长，安彩高科增速最快为 57.02%。2 家企业业绩实现同比增长，亚玛顿归母净 利润同比增长 41.68%；2 家企业同比下滑，凯盛新能归母净利润同比下滑 88.89%。盈 利能力方面，玻璃行业平均毛利率 15.83%、净利率 5.75%，分别同比下滑 6.92pct、 5.73pct，其中，浮法玻璃行业南玻 A 的盈利水平最高，毛利率和净利率分别实现 22.24% 和 9.74%，光伏玻璃行业福莱特的盈利水平最高，毛利率和净利率分别实现 18.47%和 9.53%。

现金流方面，2023 年一季度来看，浮法玻璃行业 1 家企业现金流较上年同比多流入，其 中金晶科技同比多流入 0.32 亿元；2 家企业现金流较上年同比多流出，其中耀皮玻璃同 比多流出 1.60 亿元；2 家企业现金流由正转负；1 家企业现金流由负转正。光伏玻璃行 业 2 家企业现金流较上年同比多流出，其中福莱特同比多流出 3.51 亿元；1 家企业现金 流较上年同比少流出；1 家企业现金流由正转负。2022 年全年来看，浮法玻璃行业 6 家 企业现金流均较上年同比少流入，其中南玻 A 同比少流入 19.45 亿元；

光伏玻璃行业 1 家企业现金流较上年同比少流入，1 家企业现金流较上年同比少流出，1 家企业现金流 由正转负；1 家企业现金流由负转正。应收账款周转率方面，2022 年全年来看，浮法玻 璃行业 2 家企业应收账款周转率同比增长，其中三峡新材应收账款周转率同比增长最快 为+11.26pct；4 家企业应收账款周转率同比下降，其中旗滨集团应收账款周转率同比下 降最快为-49.20%；光伏玻璃行业 3 家企业应收账款周转率同比增长，其中亚玛顿应收账款周转率同比增长最快为+1.32pct；1 家企业应收账款周转率同比下降。

四、玻纤：2022Q3以来玻纤需求快速下滑，23Q1仍在筑底

2022Q3 以来玻纤需求快速下滑，23Q1 仍在筑底。2022 年全年，玻纤板块营收和归母 净利润分别同比+5.45%/+8.21%，2022 年玻纤市场整体相对稳定；但分季度来看，行业 在 22Q1-Q2 收入盈利均表现良好，22Q3 随着行业需求大幅下行及年内投产产能释放， 玻纤价格大幅下行至近年以来的底部；而由于能源成本仍然上移，行业业绩大幅下滑。 23Q1 行业仍在筑底，价格仍处于历史低位。2023 年一季度玻纤板块上市公司合计实现 营业收入 96.11 亿元，同比-19.09%；实现归母净利润 15.14 亿元，同比-49.64%。盈利 能力方面，行业 2023 年一季度毛利率为 27.51%，净利率水平为 15.75%，分别同比9.58pct，-9.56pct。

玻纤需求与宏观经济紧密相关，看好经济修复背景下行业需求提振。3 月以来行业需求 有所复苏，已连续两月实现降库，3 月重点地区库存 80.0 万吨，环比-2.3%；4 月库存 76.5 万吨，环比-4.4%。全年来看，23 年行业新增供给边际减少，若需求弹性恢复，则 全年供需有望重回紧平衡；分下游领域来看：1）风电纱需求释放确定性高。22 年大规 模的风电招标有望集中在 23 年兑现为装机量，为行业贡献较大销量弹性；2）电子纱有 望迎来底部反转。当前电子砂价格处于历史低位，智能化趋势下需求长期向上，而行业 23 年几乎无新增产能，有望迎来价格弹性。3）基建领域需求边际改善。

2022 年全年来看，收入与业绩方面，4 家企业营收实现同比增长，长海股份营收同比增 长 20.37%；2 家企业同比下滑，宏和科技下滑最快为-24.26%。3 家企业业绩实现同比增长，长海股份 2022 年全年归母净利润同比增长 42.78%；3 家企业同比下滑，宏和科技 业绩下滑最快为-57.85%。盈利能力方面，2022 年全年，玻纤行业平均毛利率 30.20%、 净利率 23.05%，分别同比-6.60pct、+0.58pct。其中，中国巨石盈利能力最强，毛利率和 净利率分别为 35.60%、32.74%。

2023 年一季度来看，收入与业绩方面，1 家企业营收实现同比增长，正威新材增速为 3.25%；5 家企业同比下滑，宏和科技下滑最快为-30.92%。6 家企业业绩均同比下滑， 宏和科技下滑最快为-124.15%。盈利能力方面，玻纤行业平均毛利率 27.51%、净利率 15.75%，分别同比-9.58pct、-9.56pct。其中，中国巨石的盈利水平最高，毛利率和净利 率分别实现 29.92%和 25.09%。

现金流方面，2023 年一季度 2 家企业现金流较上年同比多流入，山东玻纤同比多流入 0.36 亿元；2 家企业现金流较上年同比少流入，其中，中国巨石同比少流入 24.47 亿元； 2 家企业现金流较上年同比少流出；2022 年全年，2 家企业现金流较上年同比多流入， 其中，宏和科技较上年同比多流入 1.83 亿元；4 家企业现金流均较上年同比少流入，其 中，中国巨石较上年同比少流入 18.57 亿元。应收账款周转率方面，1 家企业应收账款 周转率同比增长，长海股份应收账款周转率同比增长 0.50pct；5 家企业应收账款周转率同比下降，其中，山东玻纤应收账款周转率同比下降最快为 11.90pct。

五、消费建材：业绩改善，分化显著

2022 年消费建材板块整体承压，2023 年第一季度业绩改善明显。我们选取 23 家消费建 材行业上市公司，其中，管材板块 6 家、涂料板块 2 家、防水板块 3 家、五金板块 2 家、 瓷砖板块 3 家、其他板块 7 家。2022 年消费建材板块上市公司合计实现营业收入 1460.82 亿元，同比-7.68%；实现归母净利润 69.05 亿元，同比-41.92%。2023 年第一季 度来看，营收和归母净利润分别同比+4.14%/+49.51%。盈利能力方面，行业 2022 年毛 利率为 26.04%，净利率为 4.73%，分别同比-1.88pct/-2.79pct；2023 年第一季度来看， 毛利率和净利率分别同比+0.85pct/1.47pct，盈利能力同比提升，我们认为主要系 23Q1 主要消费建材公司的原材料及能源成本开始下降所致。

经营状况分化显著，行业长期集中度提升趋势不变。在行业寒冬之下各公司的经营状况 差异显著，我们认为一方面存在子板块自身特性的原因（如材料使用于开工/竣工、原 材料成本涨跌幅等），另一方面优质企业自身韧性也开始凸显（如零售小 B 渠道转型、 渠道下沉力度、多元化业务布局、精细化管理能力等）。我们认为在弱复苏的背景下供 给端仍有望继续出清，行业长期集中度提升趋势仍然不变，因此优质企业仍具有成长性， 后续在基数走低和原材料成本缓和的背景下业绩仍有望持续改善。

管材行业 2022 年营收与业绩均下滑，2023 年一季度盈利水平有所修复。2022 年年度， 收入与业绩方面，管材行业营收及归母净利分别同比下降 2.45%和 2.66%；其中，3 家 企业营收实现同比增长，东宏股份同比增速最快为 29.09%；3 家企业营收同比下降，顾 地科技同比降幅最大为-29.28%。盈利能力方面，管材行业平均毛利率与净利率分别为 25.04%和 6.74%，分别同比+0.91pct 和-0.01pct，伟星新材盈利水平最高，毛利率和净利 率分别为 39.76%和 18.66%。

现金流方面，5 家企业现金流较上年同期多流入；应收账 款周转率方面，1 家企业应收账款周转率同比增长；收现比方面，5 家企业收现比同比 增长。2023 年一季度单季度来看，收入与业绩方面，管材行业营收同比下降 9.50%，归 母净利同比上升 67.17%；其中，1 家企业营收实现同比增长，东宏股份同比增速最快为 26.08%；5 家企业营收同比下降，雄塑科技同比降幅最大为-33.47%。盈利能力方面， 管材行业平均毛利率与净利率分别为 24.08%和 7.84%，分别同比+2.25pct 和+3.59pct， 伟星新材盈利水平最高，毛利率和净利率分别为 37.18%和 7.72%。

涂料行业收入端承压，利润端增长迅速。2022 年年度，收入与业绩方面，涂料行业营 收及归母净利分别同比-10.52%和-145.30%（系 2021 年年度归母净利为负数所致）；其 中 2 家企业营收都同比下降，三棵树营收同比下降 0.79%；亚士创能营收同比下降 34.09%。盈利能力方面，涂料行业平均毛利率与净利率分别为 29.65%和 3.01%，分别 同比+4.20pct 和+8.96pct，亚士创能毛利率最高为 32.40%，净利率最高为 3.40%。现金 流方面，2 家企业现金流均较上年同期多流入；应收账款周转率方面，2 家企业应收账 款周转率均同比下降；收现比方面，2 家企业收现比均同比增长。

2023 年一季度单季度 来看，收入与业绩方面，涂料行业营收及归母净利分别同比+16.41%和-113.62%（系 2021 年年度归母净利为负）；其中，2 家企业营收实现同比增长，三棵树营收同比增长 20.92%；亚士创能营收同比增长 0.72%。盈利能力方面，涂料行业平均毛利率与净利率 分别为 30.62%和 0.41%，分别同比+2.84pct 和+3.92pct，亚士创能毛利率最高为 35.02%， 三棵树净利率最高为 1.29%。

防水行业业绩承压，盈利能力下滑。2022 年年度，收入与业绩方面，防水行业营收及 归母净利分别同比-3.05%和-56.77%；其中，3 家企业营收同比下降，凯伦股份营收同比最多下降 17.72%。盈利能力方面，防水行业平均毛利率与净利率分别为 24.59%和 5.22%，分别同比-5.56pct 和-6.48pct，东方雨虹盈利水平最高，毛利率和净利率分别为 25.77%和 6.79%。现金流方面，1 家企业现金流较上年同期多流入；应收账款周转率方 面，3 家企业应收账款周转率均同比下降；收现比方面，2 家企业收现比同比增长。 2023 年一季度单季度来看，收入与业绩方面，防水行业营收及归母净利分别同比增长 17.91%和 12.50%；其中，3 家企业营收均同比增长，凯伦股份同比增幅最大为+55.72%。

五金行业收入与业绩均承压。2022 年年度，收入与业绩方面，五金行业营收及归母净 利分别同比下降 13.89%和 97.80%；其中，2 家企业营收均同比下降，王力安防同比降 幅最大为-16.72%。盈利能力方面，涂料行业平均毛利率与净利率分别为 28.92%和 0.23%，分别同比-3.83pct 和-8.74pct，坚朗五金盈利水平最高，毛利率和净利率分别为 30.20%和 0.86%。现金流方面，2 家企业现金流均较上年同期多流入；应收账款周转率 方面，2 家企业应收账款周转率均同比下降；收现比方面，2 家企业收现比均同比增长。

2023 年一季度单季度来看，收入与业绩方面，五金行业营收同比增长 6.28%，归母净利 同比下降 57.78%；其中，2 家企业营收均同比增长，王力安防同比增幅最大为 11.57%。 盈利能力方面，五金行业平均毛利率与净利率分别为 29.50%和-2.32%，分别同比 +1.95pct 和+3.53pct，坚朗五金毛利率最高为 30.13%，王力安防净利率最高为 3.90%。

瓷砖行业收入与业绩继续下滑，净利率转负。2022 年年度，收入与业绩方面，瓷砖行 业营收及归母净利分别同比下降 18.20%和 414.00%；其中，3 家企业营收均同比下降， 帝欧家居营收同比降幅最大为-33.11%。盈利能力方面，瓷砖行业平均毛利率与净利率 分别为 24.11%和-4.44%，分别同比-5.56pct 和-12.01pct，东鹏控股盈利水平最高，毛利 率和净利率分别为 24.64%和-9.77%。现金流方面，2 家企业现金流较上年同期多流入； 应收账款周转率方面，3 家企业应收账款周转率均同比下降；

收现比方面，3 家企业收 现比均同比增长。2023 年一季度单季度来看，收入与业绩方面，瓷砖行业营收同比增 长 2.17%，归母净利同比下降 70.11%（系 2022 年一季度归母净利为负）；其中，2 家 企业营收均同比增长，东鹏控股同比增幅最大为 18.46%，1 家企业营收同比下降，帝欧 家居同比降幅最大为-20.32%。盈利能力方面，瓷砖行业平均毛利率与净利率分别为 23.73%和-2.53%，分别同比+3.26pct 和+6.12pct，东鹏控股毛利率最高为 24.84%，蒙娜 丽莎净利率最高为 0.63%。

其他消费建材度盈利能力在 2022 年度及 23 年一季度有所下滑。2022 年年度，收入与 业绩方面，其他消费建材标的公司合计营收及归母净利分别同比下降 7.24%和 6.30%； 其中，7 家企业营收均同比下降，华立股份同比降幅最大为-33.33%。盈利能力方面，平 均毛利率与净利率分别为 26.49%和 11.00%，分别同比-0.54pct 和+0.11pct，箭牌家居毛 利率最高为 32.85%，北新建材净利率最高为 15.73%。现金流方面，4 家企业现金流较 上年同期多流入；应收账款周转率方面，6 家企业应收账款周转率均下降；收现比方面， 2 家企业收现比同比增长。

2023 年一季度单季度来看，收入与业绩方面，其他消费建材 标的公司合计营收及归母净利分别同比下降 5.79%和 3.55%；其中，2 家企业营收实现 同比增长，北新建材营收同比增幅最大为 2.48%；5 家企业营收同比下降，兔宝宝同比 降幅最大为-31.65%。盈利能力方面，平均毛利率与净利率分别为 25.94%和 9.14%，分 别同比-0.56pct 和+0.21pct，箭牌家居毛利率最高为 30.44%，北新建材净利率最高为 12.51%。

六、投资分析

消费建材板块：行业需求平稳修复，供给出清逻辑仍在，微观层面 23Q1 优质龙头企业 仍实现了较高营收增速或盈利水平的修复，后续在基数走低和原材料成本缓和的背景下 业绩仍有望持续改善；此外，假若当前基建景气度和地产销售回暖具备持续性，开工端 的预期将有望扭转，或存在一定预期差。基于长期成长逻辑以及近期行业复苏信号显现， 我们首推消费建材板块。

玻纤板块：玻纤需求与宏观经济紧密相关，看好经济修复背景下行业需求提振。23 年 行业新增供给边际减少，若需求弹性恢复，则全年供需有望重回紧平衡；分下游领域来 看：1）风电纱需求释放确定性高。22 年大规模的风电招标有望集中在 23 年兑现为装机 量，为行业贡献较大销量弹性；2）电子纱有望迎来底部反转。当前电子砂价格处于历 史低位，智能化趋势下需求长期向上，而行业 23 年几乎无新增产能，有望迎来价格弹 性。3）基建领域需求边际改善。行业需求长期稳定向上，目前板块市盈率 TTM 十年分 位数不到 10%（玻纤及制品 II，长江），我们重点推荐玻纤板块；考虑到龙头在行业周 期中逐步积累了明显的技术壁垒及资金优势，个股方面重点推荐中国巨石。

水泥板块：23Q1 地产新开工仍偏弱叠加成本维持高位，行业内大部分企业出现亏损，4 月以来由于雨水天气扰动叠加行业第一轮错峰生产结束，水泥价格仍然承压。但展望全 年来看，需求侧基建投资有望发力支撑水泥需求边际修复，在地产需求回暖的趋势下， 地产新开工也有望逐步收窄降幅；供给侧行业已形成偏悲观的一致预期，错峰生产等约 束机制有望进一步强化，供需修复有望带动公司盈利水平改善。

玻璃板块：2023 年一季度浮法玻璃行业延续 2022 年的弱势行情，盈利能力继续下降， 主要系下游房地产下行及上游原材料价格上涨影响，但后续有望持续改善。行业层面， 统计局数据显示 23Q1 房屋竣工面积同比去年增长 14.7%，我们认为地产竣工数据好转 有望对浮法玻璃需求形成支撑；截至 4 月 20 日，全国生产企业浮法玻璃库存连续七周 实现降库，库存自高点已累计下降 37%，库存持续下降将使得玻璃价格具备弹性；成本 端我们判断纯碱价格有望下降，将进一步带来业绩弹性。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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